今天凌晨刷了会儿朋友圈,围观下上海微信好友们的过年气氛。结果看到许多好友转发了戴老板的一篇文章《当资产负债表不想奋斗了》,讲了辜朝明对日本失去的二十年的框架性解释。
这个框架叫「资产负债表衰退」,它提供了一个新颖的、看待经济衰退的视角。太多人研究经济增长了,却少有人关注衰退。
围绕这个框架,辜朝明写了三本书《大衰退》、《大衰退年代》、《复盘》。
本文旨在为《当资产负债表不想奋斗了》补全前传——
日本企业和居民的资产负债表是如何成为奋斗逼的?
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视角拉回《广场协议》诞生的1985年,彼时和此刻,竟有几分相像:
美国刚刚用加息处理好世纪大通胀,除了老对手苏联,还面临两个新的强大追赶者——日本和西德,两国制造的工业产品在西方世界热销。
彼时的日本是世界第二大经济体,也是世界最大的贸易顺差国。而美国是最大的贸易逆差国。
有追赶者,当然要打贸易战,加关税,保护主义盛行,逆全球化丝毫不比现在弱。
同时,非美货币→美元→黄金的布雷顿森林体系在70年代瓦解,美金变成美元,浮动汇率制催生出了体量庞大的外汇交易市场,定价权在市场手里,投机资金可以推高一种货币,而他们选择热炒美元。
同时,为了解决好美国本土大通胀,美联储祭出了史无前例的加息,联邦基准利率最高20%,到了1985年仍有8%,这也让美元升值异常强劲。
我们再来复习下汇率的逻辑:
美元升值,利好进口,利空出口,出口疲软,美国贸易逆差,对经济增长不利。
站在一国的角度,当然希望刺激本国出口,把自己的货卖给别人。
在这样的背景下,1985年美、日、德、法、英五国的财长和央行行长聚在一起开了个会,而著名的《广场协议》就是本次会议的纪要和声明。
会议要求五国联手干预外汇市场,日德法英货币升值,刺激内需增强购买力,方便进口买买买。同时引导美元贬值,方便美国出口,有助于缓解逆差。
《广场协议》奏效了,四国货币全部升值,美元如期贬值。
但这里有个悖论:
如果说是《广场协议》 使日本陷入衰退,但它同样作用于德法英,为何这三国没事?
而且日本是大进大出的外向型经济,日元大幅升值,出口虽受影响,进口却受惠于日元购买力提升,进货成本大幅降低了。
所以很难将失去的三十年完全归因于《广场协议》,它确实让日元升值拖累了日本的出口和经济增长,却没让日本走向疯狂。
贬值后的美国仍没解决贸易逆差问题,于是在1987年拉上6个国家又开了个会,要求日本等国继续保持扩张的财政和货币政策,刺激内需,扩大购买力,不断进口(多买美国货),减少贸易顺差。这场会的纪要声明叫《卢浮宫协议》,注意这个要求同样作用于其它国家。
一边是美爹要求刺激经济,一边是出口拖累经济,日本终于走上了癫狂之路,主要手段有二:
①大搞房地产,尽管城市化率已经高达70%
②大搞金融自由化,剑指全球金融中心
总结来说:货币宽松,财政积极,金融自由,低利率,高杠杆,资本自由流动,外资涌入,出海猛买,实业兴盛。
放眼望去,全是赚钱机会,这是动机。
央妈放水,水费便宜,杠杆就是接水的桶,这是工具。
为了逐利,企业部门和居民部门的资产负债表开始疯狂扩张。
去哪逐利?房股双牛。
至此,闭环清晰可见——
残暴的欢愉,终将以残暴收场。
资产负债表的非理性扩张,终将迎来躺平式衰退。
微观主体来看,当时的日本全社会弥漫一种共识:干活不如干投资。
干企业,金融投机收益率胜过实体经营,很多企业的理财收入远高于主业营收。
打工,一辈子无法财务自由,工资涨幅大幅跑输房地产和股票,炒才是王道。1986~1989年间,日本个人新增贷款年均增速约150%,房价永远涨信仰坚定。
由于资本自由流动,本土资产收益逆天,大量外资热钱也涌入参与吹泡泡。
到了1989年音乐停止前夕,日经225指数涨幅163%,日本股票总市值占全球资本市场总市值的45%。东京房价指数涨幅80%,日本土地总资产2000万亿日元,东京换美国。
1989年,一半是对经济过热后知后觉,一半是跟随美联储开启加息。
当巨额负债,高杠杆率遇到了大幅猛加息,残暴的收场终于降临。
后面的剧情,大家都耳熟能详了。
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需要强调的是,失落的二十年里,日本制造仍保持着相当的全球优势,动漫、女优产业欣欣向荣,赚现金流的能力仍在。
只是,负债端不会减少,资产端大幅缩水,又不想违约,赚来的钱都拿去还债了。
辜朝明把这种怪现象称为「资产负债表衰退」,解释一下:
奋斗逼时,追求利润最大化:赚钱→计提利润→加杠杆投资→偿还利息→资产升值→我要成为人上人!
躺平时,追求债务最小化:赚钱→计提利润→拿去偿还一屁股负债→这辈子就这样吧...
为何不奋斗了?
负债太多,心气没了,上一代人老了。
而成长于失去年代的80、90后代际们,受到这种风气的耳濡目染,享受着人均GDP超过3万美元的殷实家底,高收入-高消费=低结余的财务状况,鲜有涨幅的房价,低人均居住面积和烦琐的垃圾分类,产业经济提供了易得的性资源和丰富的精神消费...
躺平,它不香吗?
尽管日本人最早发明并使用了量化宽松QE,率先实现了低利率,创新性开创了央行也能下场买股票等金融手段,但这些都没能让大家支棱起来。
至此,我们补完了日本这个东亚发达经济体的奋斗前传。
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再补充两个细节:
第一,同样受到《广场协议》和《卢浮宫协议》约束的西德,同样要让本币升值,刺激经济。却走上了一条不同于日本的道路:
它进行了供给侧改革,重视职业教育和制造业发展,同样是外向型经济,为了更好服务客户,走上了专业化和定制化的道路。没有过度发展房地产,在银行体系上搭建了各类自律组织。冷战结束后,东西德合并,东德百废待兴,为德国提供了更大的内需市场和健康的固定资产投资空间。1993年德法主导推动了欧盟的成立,德国进一步扩大了外需市场。
这样有助于我们看清《广场协议》和日本经济泡沫之间的关系。
第二,《广场协议》和日美贸易战都是美国想降低贸易逆差,同时借此打压追赶者的手段。
下图是美国2021年的进出口情况,进口2.9万亿美元,出口1.8万亿美元,贸易逆差进一步扩大至1.1万亿美元,再创历史新高。
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公众号底部对话框回复:日本 可以收到包括:《广场协议》《卢浮宫协议》原文、一篇概述日本资产负债表衰退的高质量研报、CEIC和世界银行中有关日本经济数据的搜索指引,以及一张可修改的《家庭资产负债表Plus》
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